ยังไม่ถึงเวลา 'Stagflation'....โลกไม่แย่/เงินเฟ้อแค่ชั่วคราว

ศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์ลงทุนทิสโก้ คลายประเด็นกังวล เศรษฐกิจโลกเผชิญภาวะ ‘Stagflation’ ระบุเป็นไปได้น้อยมาก หากเกิดขึ้นจริงหุ้นสหรัฐและทั่วโลกอาจร่วง 30% หากแต่ข้อเท็จจริงคือเศรษฐกิจโลกยังโตได้ไม่หดตัวถึงขั้นน่ากังวล ส่วนเงินเฟ้อพุ่งสูงจะเป็นแค่ชั่วคราวจากแรงหนุนเปิดเมือง

เนื่องจากได้มีกระแสความกังวลกรณี Stagflation มากขึ้นในช่วงกลางเดือนตุลาคมที่ผ่านมา จนคาดการณ์ว่าจะส่งผลให้ตลาดหุ้นอเมริกาปรับลดลงซ้ำรอย โดยประเมินว่าจะกระทบหุ้นสหรัฐอเมริกา และหุ้นโลกให้ปรับตัวลงได้ ซึ่งจะกระทบมาถึงหุ้นไทยด้วย

นายคมศร ประกอบผล หัวหน้าศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์ทิสโก้ (TISCO ESU) ให้ความเห็นว่า ช่วงที่ผ่านมานักลงทุนเริ่มกังวลถึงภาวะ Stagflation ซึ่งเป็นภาวะที่เงินเฟ้อสูงในขณะที่เศรษฐกิจชะลอตัว โดยเกรงว่าตัวเลขการเติบโตของเศรษฐกิจโลกเริ่มชะลอตัว ขณะที่อัตราเงินเฟ้อมีแนวโน้มสูงขึ้น เพราะภาวะสินค้าขาดแคลนจาก Supply Chain Disruptions จะทำให้ทั่วโลกเจอเหตุการณ์ซ้ำรอยประวัติศาสตร์เมื่อ 10 ปีก่อน คือในปี 2554-2555 ได้เกิดภาวะ Stagflation กดดันให้ธนาคารกลางสำคัญต่างๆ ต้องถอนนโยบายกระตุ้นเศรษฐกิจ แล้วฉุดดัชนี S&P 500 ของอเมริกา ร่วงรับข่าวถึงประมาณ 20%

ทั้งนี้ในช่วงปี 2554-2555 การขยายตัวของเศรษฐกิจสหรัฐเริ่มแผ่วลงจากที่เติบโต 2.7% ในปี 2553 เหลือเพียง 1.5% ในปี 2554 ในขณะที่อัตราเงินเฟ้อเพิ่มขึ้นไปแตะ 4% ตามราคาน้ำมันที่เพิ่มขึ้นสูงถึง 120 ดอลลาร์สหรัฐต่อบาร์เรล ท่ามกลางการประท้วงโค่นล้มรัฐบาลหลายประเทศในตะวันออกกลาง (Arab Spring) ช่วงดังกล่าว ธนาคารกลางหลายประเทศเริ่มใช้นโยบายการเงินที่เข้มงวดขึ้นเพื่อสกัดเงินเฟ้อ เช่น ธนาคารกลางยุโรป (ECB) ซึ่งขึ้นดอกเบี้ยถึง 2 ครั้งในปี 2554 ถึงแม้ว่าเศรษฐกิจยุโรปในตอนนั้นจะชะลอตัวอย่างหนัก และมีความเสี่ยงการผิดนัดชำระหนี้ภาครัฐ ของประเทศในกลุ่ม PIIGS (โปรตุเกส อิตาลี ไอร์แลนด์ กรีซ สเปน) ร่วมด้วย ในขณะที่ ธนาคารกลางสหรัฐ (Fed) แม้จะยังคงนโยบายการเงินที่ผ่อนคลาย แต่ก็เริ่มมีการหารือถึงแผนการถอนมาตรการกระตุ้น (Exit Strategy) ในช่วงนั้นเช่นกัน

เวลานั้นจากเศรษฐกิจที่ชะลอตัว ท่ามกลางแรงกดดันเงินเฟ้อที่เพิ่มสูงขึ้น กดดันให้ธนาคารกลางจำต้องถอนนโยบายกระตุ้นเศรษฐกิจ นับเป็นส่วนผสมที่เลวร้ายสำหรับตลาดหุ้น และส่งผลให้ดัชนี S&P 500 ปรับฐานลงแรงถึงราว 20% ในช่วงครึ่งหลังของปี 2554 ในขณะที่ Earning Yield Gap (EYG) ได้พุ่งสูงขึ้นไปอยู่ระดับ 5-6% เพื่อสะท้อนความเสี่ยงจากทั้งเศรษฐกิจที่ชะลอตัวและนโยบายการเงินที่เข้มงวดขึ้นไปพร้อมๆ กัน

หากแต่ในช่วงเวลาปัจจุบันนี้ ศูนย์วิเคราะห์เศรษฐกิจและกลยุทธ์การลงทุนทิสโก้ (TISCO ESU) มองว่า โอกาสที่เศรษฐกิจโลกจะเข้าสู่ภาวะ Stagflation นั้นยังค่อนข้างน้อย ถึงแม้อัตราเงินเฟ้อ (CPI) ของสหรัฐปรับตัวขึ้นอย่างรวดเร็วในช่วงต้นปี และทรงตัวในระดับสูงกว่า 5% ต่อเนื่องมาตั้งแต่เดือนพฤษภาคม แต่ TISCO ESU มองว่า เงินเฟ้อในปัจจุบันเกิดจากปัจจัยชั่วคราว และจะทยอยลดลงในช่วงปลายปีนี้

อีกทั้ง เมื่อพิจารณาในรายละเอียดแต่ละสินค้า พบว่าในช่วงต้นปีอัตราเงินเฟ้อถูกผลักดันให้เพิ่มขึ้นจากราคาสินค้าและบริการที่เกี่ยวเนื่องกับการเปิดเศรษฐกิจเป็นหลัก ได้แก่ ราคารถมือสอง ค่าเช่ารถ ค่าโดยสารเครื่องบิน และค่าที่พักโรงแรม ซึ่งราคาในกลุ่มดังกล่าวเริ่มปรับลดลงในช่วง 3 เดือนที่ผ่านมา ขณะที่ปัจจัยที่ผลักดันให้เงินเฟ้อสูงเกิดจากราคาพลังงานและสินค้าโภคภัณฑ์ที่เพิ่มสูงขึ้นอย่างรวดเร็วเป็นหลัก

นอกจากนี้ ข้อมูลในอดีตชี้ว่า การส่งผ่านราคาสินค้าโภคภัณฑ์ที่เพิ่มขึ้นไปยังราคาสินค้าอื่นๆ เป็นไปได้อย่างจำกัด เช่น ในช่วง Commodity Supercycle ระหว่างปี 2544–2551 ที่ดัชนีราคาผู้ผลิตกลุ่มสินค้าโภคภัณฑ์ (PPI Commodity) เพิ่มขึ้นเฉลี่ย 7.6% ต่อปี ต่อเนื่องถึง 7 ปี แต่ในช่วงเดียวกันดัชนีราคาผู้บริโภค (CPI) กลับเพิ่มขึ้นเพียง 3.3% ต่อปี ในขณะที่อัตราเงินเฟ้อพื้นฐาน (Core CPI) เฉลี่ยอยู่ที่ 2.1% ใกล้เคียงกับเป้าหมายของธนาคารกลางสหรัฐ

อีกทั้ง กองทุนการเงินระหว่างประเทศ (IMF) ยังประเมินว่า เศรษฐกิจโลกจะยังขยายตัวในอัตราที่สูงต่อเนื่องในปี 2565 โดยคาดว่า เศรษฐกิจโลกจะขยายตัว 4.9% ส่วนผลิตภัณฑ์มวลรวมในประเทศ (GDP) สหรัฐคาดว่าจะโตถึง 5.2% สูงกว่าอัตราปกติในช่วงก่อนการระบาดที่ขยายตัวราว 2-3% ต่อปี ถึงแม้ IMF จะประเมินว่า อัตราเงินเฟ้อสหรัฐจะยังอยู่ในระดับสูง แต่เศรษฐกิจก็จะขยายตัวในอัตราที่สูงต่อเนื่อง ทำให้ความเสี่ยงที่เศรษฐกิจจะเข้าสู่ภาวะ Stagflation มีจำกัด

แม้จะเห็นว่า โอกาสการเกิด Stagflation มีจำกัด แต่อย่างไรก็ตาม นายคมศร ให้ข้อสังเกตว่า พัฒนาการเศรษฐกิจในระยะข้างหน้าก็ยังคงมีความไม่แน่นอนสูง หากเงินเฟ้อยังเพิ่มขึ้นต่อเนื่อง และเริ่มมีสัญญาณการส่งผ่านของราคาสินค้าโภคภัณฑ์ไปยังสินค้าอื่นๆ และราคาสินค้าที่เพิ่มขึ้นเริ่มกดดันการบริโภค จนทำให้เศรษฐกิจชะลอตัวลง ความเสี่ยงที่จะเกิดภาวะ Stagflation ก็อาจมีเพิ่มมากขึ้น ซึ่งเป็นความเสี่ยงสำคัญที่นักลงทุนควรจับตามองต่อไป

หากเกิดกรณีที่เศรษฐกิจทั่วโลกเข้าสู่ภาวะ Stagflation จริง TISCO ESU ประเมินว่า ตลาดหุ้น S&P 500 มีโอกาสปรับตัวลงถึง 30% จากปัจจุบัน โดยการประเมินดังกล่าวมาจากการสมมติให้ส่วนต่างระหว่างผลตอบแทนของตลาดหุ้นกับผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาล หรือ Earning Yield Gap (EYG) เพิ่มขึ้นไปอยู่ 5-6% เช่นเดียวกับไปช่วงปี 2554-2555 และให้อัตราผลตอบแทนพันธบัตรรัฐบาล (Bond Yield) เพิ่มเป็น 2.5-3% เพื่อสะท้อนแนวโน้มดอกเบี้ยที่สูงขึ้นตามอัตราเงินเฟ้อ ตามสมมติฐานดังกล่าว ดัชนี S&P 500 จะลงไปเทรดที่อัตราส่วนราคาต่อกำไรสุทธิต่อหุ้น (P/E) ประมาณ 13-14 เท่า หรือต่ำกว่าระดับปัจจุบันที่ 19-20 เท่า ทำให้มีโอกาสที่ตลาดหุ้นสหรัฐและทั่วโลกมีโอกาสปรับตัวลงถึง 30%